股指期权Delta中性策略研究

Delta值为期权价格变化与其标的资产价格变化的比值。用公式表示为：Delta=期权价格变化/标的价格变化。例如，沪深300指数期权2207C4350的Delta值为0.5，即表示标的沪深300指数变动1个点时，期权价格变化0.5元。

Delta对冲即保持构建的资产组合的Delta值为零或者接近零的操作。目的是减少标的资产价格的变化对资产组合的影响。例如，一份平值看涨期权合约的Delta值为0.5，一份平值看跌期权合约的Delta值是-0.5，买入这两份期权合约便构建了一份Delta为零值的中性头寸。

组合优势

利用时间流逝赚取时间价值

Delta为零的中性组合头寸不受标的价格小幅变动的影响，但期权权利金受到时间流逝效应的影响，权利金随着时间的推移递减。卖出跨式组合与卖出宽跨式组合是赚取时间价值的经典案例。如交易者预期沪深300指数未来在某一价位振荡，可以通过卖出相同数量、同一标的、相同行权价的平值看涨沪深300期权和平值看跌沪深300期权来构建卖出跨式组合。卖出一份平值看涨期权合约的Delta值是-0.5，卖出一份平值看跌期权合约的Delta值是0.5，故该组合的Delta值为0。卖出跨式组合基于对未来行情处于窄幅振荡的预期下，利用时间的流逝来赚取时间价值。如交易者预期沪深300指数未来在某一区间振荡，可以运用卖出宽跨式组合策略，即通过卖出相同数量、同一标的、高行权价的看涨期权和低行权价的看跌期权构建卖出宽跨式组合，保持该组合Delta值为0或者接近0，亦通过时间的流逝赚取相应的时间价值。

从波动率变化中赚取Vega收益

Delta中性策略并不是基于股票或者指数基金单一涨跌方向的策略，而是基于未来波动率的策略。如买入上证50ETF认购期权与卖出上证50ETF属于Delta中性组合的看涨波动率的策略。卖出上证50ETF认购期权与买入上证50ETF属于Delta中性组合的看跌波动率的策略。对于一个Delta中性的头寸，在标的价格变动不显著的情况下，可以从波动率变化中获利，即赚取Vega的收益。

如何操作

在实际交易中，投资者如何构建Delta中性组合呢？

以沪深300股票组合（或ETF）和沪深300股指期权为例，下表列举了Delta为0的中性组合策略。例如，对于拥有沪深300股票组合（或ETF）资产的投资者，可以通过卖出具有正Delta值的沪深300股指看涨期权或买进具有负Delta值的沪深300股指看跌期权，使得整个资产组合的Delta值接近0。

值得注意的是，因为标的价格、波动率、时间等因素的变化，所构建的Delta中性组合的Delta值也处于不断变化之中。因此，需要通过调整持仓来维持Delta中性或者接近中性。具体来看，Delta对冲又可以分为静态对冲和动态对冲。

表1：以沪深300股票组合（或ETF）和沪深300股指期权为例的Delta中性组合策略

静态Delta中性对冲是指交易员在开仓时，所构建的组合策略符合Delta数值为0或者接近0，开仓后到平仓前，不再对持仓进行任何调整。而动态Delta中性对冲指随着标的价格、波动率、时间等因素的变化，当投资组合偏离Delta中性状态时，通过动态买卖标的资产，实现总头寸Delta为0或者接近0，需要不断进行头寸调整。对于期权的做市商以及场外期权卖方，动态Delta中性是运用普遍和频繁的策略之一。

可见，希腊字母Delta在期权操作中发挥着至关重要的作用，通过构建Delta中性的资产组合，可以减少标的资产价格变动对头寸的影响。

来源：期货日报 作者：龚悦